蚂蚁的这场大戏，婉转曲折，让吃瓜群众惊愕得几乎要掉下巴。
遥想三个月之前，7月20日，蚂蚁集团宣布将启动在上交所科创板和港交所主板寻求同步发行上市的计划。上市消息公布后，7月21日，蚂蚁集团在杭州的总部大楼，整层楼欢呼，据说那是财务自由的声音。
有文章称，蚂蚁集团员工总数为16660人，对其员工的激励数额达到约1377亿，平均每个员工分到约826万，直接推高了整个杭州市的房价。
烈火烹油，鲜花着锦，蚂蚁的风头，一时无二。
然而，一场讲话让形势急转直下，11月3日，A股先发出通知，港交所紧随其后，蚂蚁延迟上市的消息刷爆了朋友圈。11月4日早间，蚂蚁集团公告，香港公开发售的申请股款将不计利息分两批退回。对于A股打新资金退款安排，蚂蚁集团尚未公布详情。按新《证券法》规定，退回打新资金需付利息。
原因是11月2日中国银保监会、中国人民银行联合公布的《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称新规），新规对网络小贷公司的注册资本金、业务范围、贷款金额和用途、联合贷款等方面做出新的规定。
游戏规则变了，蚂蚁市值的估值系数也变了，所以据称，蚂蚁推迟上市时间可能会长达半年。
01蚂蚁的问题是什么？
黄奇帆说：我一看蚂蚁金服的材料，说他们的花呗、借呗有3000多亿。我知道他们只有30多亿的资本金，荒唐！怎么放了100倍？过了几天我打电话问重庆金融办，我说，你们这个事怎么处理？他说，三大监管部门在争执。后来我听了以后发表意见，这是神仙打架啊，每个监管部门都没错。
这到底是怎么回事呢？我们综合各方信息，学习了一下，原理是这样的：
第一招：向银行联合放贷
某位支付宝用户有很高的芝麻信用分，向蚂蚁用年息10%，借了1万元。蚂蚁找到银行说，大数据技术，这是一个优质客户，我们合作。我出1%的资金，你出99%，10%的利息，一人一半。
银行一算，你出技术，我出钱，本金9900元，利息500元，5.05%的收益，可以干。蚂蚁一算，我的本金100元，利息500元，500%的收益，更加可以。
从蚂蚁和银行的角度来看，蚂蚁有客户资源、有风控能力，但缺资金；银行有资金，但缺小客户也没法风控，我们一拍即合。蚂蚁就和银行合作，向这个客户借出去了1万元。但是这个1万元当中，蚂蚁自己的钱其实只有100元。
第二招：债权抵押滚动融资
如果仅仅停留在第一招，蚂蚁赚的还仅仅只是利息。当有一万个用户的时候，每个用户借1万，蚂蚁总共借出去了1个亿，这1个亿属于蚂蚁的债权。
蚂蚁拿这1亿的债权再去找银行抵押，按照7折算，蚂蚁又可以贷到7000万，蚂蚁再把这7000万贷款放出去，再以7000万的债权找银行抵押贷款，如此循环几轮，从银行贷款这一块就结束了。
第三招：资产证券化融资
第二招的银行贷款玩不了几轮，还不够刺激，于是蚂蚁搞资产证券化，学名ABS （Asset-backed Securities, ABS）。
当蚂蚁拥有10亿的债权时候，它将这10亿债权设计成了ABC三种理财产品，A这款产品占了70%，也就是7亿元，固定利率是6.1%；B产品占25%，就是2.5亿元，固定利率7.5%；C产品就只有5%，利率为18%。
蚂蚁通过借呗和花呗借贷出去给商家和个人的钱，收的利率是18%以上，而A只分到了6.1%，还剩下11.9%点多，这些利润就留给了C；B也一样，7.5%以上的利润都留给C。
然后就是担保，由C给B做担保，B给A做担保。如果出现亏损，那就是先去亏C，再去亏B，最后才是 A。这样一来A是最安全的，C是高风险高利润的。
而谁来买的C呢？可以蚂蚁子公司自己买，即可用少量资本获得高额回报。
这样一个证券化产品设计出来以后，A、B很容易就销售出去了，融资回来9.5亿元现金，再拿去放贷款。以前ABS的发放次数并没有限制，所以可以发好多轮，这样钱滚钱，可以赚好多轮高利贷利息。
高杠杆必然高风险，买理财产品的人虽然明面上有担保，但如果一旦某个环节还款跟不上，担保方也没钱了，理财产品就会亏掉本金，所以实际情况下风险分摊给了社会。这个和上次金融危机里的次贷危机原理是一样的。
02新规定堵上蚂蚁钻的空子
在蚂蚁的招股书中，可明确看到为蚂蚁贡献了最大营收的业务是微贷科技平台，占比39.41%，而其贡献的利润更是占总利润的47.8%。
从财务数据上来看，蚂蚁仍然是一家金融属性强烈的公司。在蚂蚁2.15万亿元的信贷大池子里，其中经营贷余额是0.42万亿元，剩下的是1.73万亿元都是消费贷余额。
而更为惊人的是，这些消费贷平均年化利率为15%，紧紧挨着最高法对民间借贷最高年化利率15.4%的红线。一个网友从另一个角度计算了一个数字：以借呗日息在万分之五左右来算，年化率=0.0005x30x12=0.18=18%，比银行贷款年利率9%高出一倍。他觉得：“万分之五的日息只是给了人一种利息很低的错觉。”
11月2日早上，蚂蚁的高管被约谈。紧接着，晚上，银保监会会同中国人民银行发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（简称《办法》）。
《办法》中对网络小贷业务进行了严格的规定，尤其极具针对性地，对蚂蚁的限制十分明显：
第一，新规规定，小贷跨省业务将归银保监会直接审批。这就意味着，在全国开展业务的蚂蚁，不再是地方监管局监管，监管门槛全面提升。
蚂蚁不能坐在浙江，用着重庆的小贷牌照，赚着全国的钱。
第二，个人单户网络小贷余额原则上不得超过30万元，不得超过其最近3年年均收入的三分之一；对法人或其他单户网络小贷余额原则上不得超过100万元。此举将限制蚂蚁放贷的规模，因此也限制了其放贷的收入。
第三，严格限制了互联网小贷公司的杠杆率。在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。
这可能是对蚂蚁打击最大的条款之一，外界认为将直接压低蚂蚁估值和未来想象空间。
此前，蚂蚁小贷最大的杠杆和利润点就是来自于与银行的联合贷款而蚂蚁在联合贷款中的出资比例较少，其他都是来自银行的低息资金。
如果按照新的办法规定，蚂蚁以后放出去100块钱，自己得出不少于30块钱，然后让合作伙伴出不多于70块钱。假设蚂蚁要放出去1万亿的资金，自己手头得有3000亿的资金。
该条款也可以说是对网络小贷——尤其是蚂蚁小贷量身定制。
如果将蚂蚁出资比例提高到30%，驱动2.1万亿联合贷款，总计需要通过蚂蚁拥有6300亿本金。而根据资产证券化最多5倍杠杆的原则，蚂蚁小贷资本金需要扩充到1300亿元的规模（当前蚂蚁的资本金是350亿元左右）。 
不过，新监管规定的出台，对未来蚂蚁自身的成长也有一定的好处：
第一、蚂蚁明确了是一家金融机构。以后蚂蚁就是和全国性银行一样，统一受中国的金融系统监管。蚂蚁不再是所谓身份不明的“科技助贷机构”，蚂蚁可以正大光明的搞金融了。
第二、通过此次监管，蚂蚁和其他竞争对手拉开了差距。市场再有其他竞争对手想崛起，不仅仅是资本金的问题，光是省内开展业务这个约束条件就要努力很久。监管长期来看，保护了蚂蚁的既得利益，打击了拼多多、抖音等金融市场的后起之秀。蚂蚁未来的互联网金融的业务有了一定的垄断性。
第三、蚂蚁作为先行者，优势会很明显。手握数万亿的贷款余额，资本金大概需要数千亿，其他竞争对手一是没有上市，二是先要有资本金，再开展业务，这个募资难度不是一个数量级的。
03新规早有准备
11月3日，蚂蚁延迟上市，是因言获罪吗？是因为10月24日马云所讲的那些话得罪了监管层吗？
情况未必如此。 
《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》的出台可以说是在一个敏感的时间点上放出来了。
分析人士认为，这样的监管文件不可能是一夜制定的，应该在更早之前就已经在酝酿，而像蚂蚁这样的金融巨头肯定对这份文件肯定也是早已知晓其中的部分条款，甚至参与制定。
所以，在这样的背景之下，马云在外滩金融论坛上的讲话，是具有针对性的，针对这份即将出台的管理办法，向监管部门进行喊话和“讨价还价”。
04金融稳定大于一切
在网上，有网友这样评价：作为一个普通人，我感谢蚂蚁的借呗，虽然大家都说利率高，总比借不出来强多了吧。随时借，随时还，秒到账。要不是蚂蚁，银行让你分期都好像是在施舍。
这可能是很多普通人在这场吃瓜大戏当中的观感，花呗和借呗，毕竟方便了很多年轻人的消费。但是，从另一个角度来看，花呗借呗的对消费者不断提高透支额度，高额的利率更是让“花时爽，还时痛”的用户们掉进了一个看似甜蜜的陷阱。
所有欠下的债，毕竟最后都需要自己来偿还，如果一个人违约可能对整体无关紧要，但是如果有一万个人违约，10万个人违约，那最后需要买单的可能是银行或者那些给蚂蚁融资的金融机构、买理财产品的人们。
退一万步讲，对个人而言，背负高额而且高利率的债务，并不是一件好事情。
2017年的时候，马化腾在北京举行记者沟通会，就互联网金融方面的问题分享了自己的观点。
当时，中国企业家杂志记者提问：在蚂蚁金服和京东金融都可能会争夺“互联网金融第一股”的情况下，腾讯金融未来有没有可能会独立分拆，进一步对接资本市场？
马化腾表示，对于是否进一步涉入金融领域，腾讯方面的思路是比较稳健的。“因为金融其实最核心的问题是稳定和稳健，就拼谁的命长，而不是谁短期跑得快。”“很人多说‘嘿你们（腾讯）好像落后了’和‘人家动作很多’。”“我说，最好，我们从来都不想搞动作。”马化腾说，“这是我们一贯的思路。”
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